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从县城化肥厂走出来的全球甜味剂龙头

发布时间:2022-06-14 01:16:27 作者:火狐体育官方网站 来源:火狐app下载主页

  ”比如,巴老喜欢的可口可乐,除了含,可口可乐还含有另一种有争议的成分:糖。

  现代社会,糖不再奢侈,甚至过于富足,高糖饮食带来的种种负面影响凸显:糖尿病患者越来越年轻化,糖甚至还会加速衰老。然而,即使人们意识到过度摄取糖分有害健康,可对糖的渴望不容易停止。在既想“甜”又不想“胖”的驱动下,催生了无糖版可口可乐、以及近几年爆火的的0卡气泡水品牌“元气森林”,这些产品中,都用了代糖:有糖的甜味,但没有热量,完美契合了消费者需求。

  带着对代糖的好奇,我们在A股里找到了无糖饮料背后的“卖水人”—金禾实业,金禾实业是全球人工甜味剂龙头企业。

  2021年3月,金禾实业公布2021年报,业绩靓丽,收入58.45亿,比上年增长59.44%,归母净利润11.77亿,比上年增长63.82%。2012-2021年,金禾实业收入年化复合增长率10%,净利润复合增长率20%。

  金禾实业是过去20年民营企业的缩影,从一家濒临破产的县城小化肥厂,在创始人杨迎春带领下,成功完成两次华丽转型,成为人工甜味剂安赛蜜和三氯蔗糖的全球龙头,在两个品种上的市占率分别高达近60%和40%。

  近几年金禾顺利完成家族代际转换,杨迎春公子杨乐顺利接班,这位89年出生的年轻一代,将带领金禾实业走向何方?本文将通过梳理代糖产业发展脉络和金禾实业的商业路径选择,尝试描绘出金禾未来的图景。

  虽然水果、蔬菜和其他植物中都含糖,但蔗糖却是近几百年来才出现的。随着产量从稀缺到充足,蔗糖从一种奢侈品逐渐变成了大众消费品。

  “饮食人类学之父”西敏司在《甜与权力——糖在近代历史上的地位》一书中指出,中世纪时,由于供给稀缺,蔗糖价格高昂,顶峰时与黄金同价,因此只有特权阶级能够享受。

  17世纪,英国人在美洲殖民地开辟种植园引入黑奴种植,蔗糖产量大幅提高、价格大幅下降,18世纪中叶已经下降到平民可以消费的程度,19世纪中叶,底层劳动者成为蔗糖消费主力,廉价蔗糖成为劳动者日常热量的来源。

  1960年至今,全球食糖总消费量从不足0.4亿吨增长到近1.8亿吨,尽管如今人们已经不需要糖来补充热量和维持生活,但食糖消费量也仍然保持高位。

  西敏司指出,蔗糖是个“两面派”:一面是出色的热量提供者,另一面因其致瘾性导致的过量食用问题,容易诱发多种疾病。根据相关研究,目前全球每人每日平均食糖摄入量高达137-274g,大大超过WTO推荐的日均摄入50g以及《健康中国行动》倡导的25g,成为肥胖的主因并因导致高血压、糖尿病并被称为“新一代健康杀手”。

  一方面人类味觉对甜味上瘾,另一方面,社会已经形成共识,过多吃糖有害健康,希望远离高热量的蔗糖、工业化的玉米糖浆等,这是全球版的“既要、也要、还要”。

  既要也要的诉求,代糖产品应运而生。甜味剂是一种有甜味但没有热量的糖替代品,其种类丰富,可大致分为糖醇类甜味剂、天然甜味剂和人工合成甜味剂。

  糖醇类甜味剂优点在于天然存在,所以更受消费者青睐,缺点在于甜价比(类似于性价比的概念)过低,过量食用会导致腹泻。

  天然甜味剂甜价比也较高,缺点在于口味不佳,带有源于植物的苦味等不良口味。

  人工合成甜味剂的优点在于甜价比非常高,达到相同甜度的成本仅为蔗糖的5%-8%,成本低深受食品工业喜爱,但是缺点在于口味和安全性。

  人工甜味剂之间的安全程度、口味和甜度等特性的差异较大,从第一代人工甜味剂糖精,到第六代人工甜味剂纽甜,它们的发明时间逐渐靠后,风味越好,安全性越高。人工甜味剂,安全性一直有争议,随着研究深入,目前科学界公认,在按照规定单日最大剂量食用,人工甜味剂是安全的。

  口味上三氯蔗糖最接近蔗糖,比糖醇类甜味剂风味更佳,而其它人工甜味剂或多或少有一些不良味道,一句话就是吃起来不像糖。

  人工甜味剂因甜价比优势,成本比蔗糖低,又能满足低热量诉求,在食品工业中运用更广,可口可乐的无糖产品使用就是这一类代糖。

  1963年,可口可乐首次推出了无糖饮品,使用的是第一代人工甜味剂糖精,全新品牌TaB。糖精带有不良金属余味,导致口味与标准可乐差异明显。

  1982年,可口可乐推出了无糖版的Diet健怡可乐,采用的是第三代人工甜味剂阿斯巴甜,口感更接近标准可乐。

  2005年,可口可乐推出了Zero零度可乐,用阿斯巴甜搭配了第四代人工甜味剂安赛蜜。

  2016年,可口可乐进行配方改进,加入口味更好的第五代人工甜味剂三氯蔗糖。

  2018年,国内新潮饮料元气森林一炮而红,带火了一个较新的代糖品种——糖醇类甜味剂赤藓糖醇。

  金禾实业前身为1974年成立的来安县化肥厂,因技术及管理落后,负债投建的新项目连年亏损,于2002年破产。在化肥厂破产的前一年,厂内30名职工共同出资成立了金瑞投资,投建了基础化工产品甲醛的生产线,并分拆为一家独立的金瑞化工。

  2006年,金瑞化工改制为金禾实业,由原化肥厂厂长杨迎春任董事长,为公司实际控制人。2011年,金禾实业成功上市。在这期间,公司产品不断丰富:在原有的产业链基础持续向下延伸,并额外引入了食品添加剂麦芽酚和安赛蜜的生产技术。

  公司布局食品添加剂的时间较早,但早期营收占比一直较小,主要是因为基础化工是公司的老牌业务,尽管食品添加剂附加值更高、波动性更小,但对公司而言,能否做大也存在一定的不确定性。因此,第二阶段中公司战略为做大做强基础化工,尝试精细化工。

  2011年,公司通过增资的方式取得华尔泰化工55%的股份,进行外延式扩张;2013-2016年,不断加码基础化工产能,进行内生式扩张。其中2013年,年产15万吨硝酸、60万吨硫酸、3万吨三聚氰胺投产;2014年,年产15万吨双氧水投产;2016年,年产20万吨双氧水投产。

  1997年,化肥厂引入了乙基麦芽酚生产技术,2003年,通过深入挖潜改造,又成功将甲基麦芽酚纳入了产品矩阵。麦芽酚是一种食品香料,与基础化工产品市场客群完全不同,但当时麦芽产品价格高,国外需求旺盛,国内需求也随着经济水平提升和消费升级趋势的加快而迅速增长,在行业景气之下,相关产品投入市场之后,产销两旺。

  安赛蜜和三氯蔗糖与麦芽酚同属于食品添加剂,有高度相近的销售市场和客户群。金禾实业的前身也借助麦芽酚的市场基础,开始步入甜味剂领域。2002年,在销售中麦芽酚的过程中常被客户问及是否生产安赛蜜产品,引起了公司重视。2006年,德国Nutrinova公司的安赛蜜专利到期时,金瑞投资已经成功建成了500吨生产线,并在金禾实业正式成立时全部投入公司。

  2014年,为保持甜味剂的领先地位,公司开始研发三氯蔗糖的生产技术。三氯蔗糖由英国泰莱公司在1976年发明并申请专利的,专利在2001年过期。本来公司是准备通过收购的形式来发展三氯蔗糖,但调研后决定依靠内生性增长。有了之前的研发基础,金禾实业在2014年完成了三氯蔗糖的全套生产流程及系统的研发并试产成功,2015年开始投产。

  2016-2017年,金禾实业基础化工营收开始出现颓势之际,历史机遇,导致市场供需失衡,食品添加剂板块营收利润大幅增长,开启公司的第二增长曲线,也降低行业周期波动的影响,2016-2021年,公司将发展战略进行调整,聚焦精细化工,积极拓展医药和食品添加剂。

  2016年,经过两年的技术准备,公司第五代人工甜味剂三氯蔗糖开始销售,产能不断加码;2017年,公司剥离了上市之初收购的华尔泰,同时竞争对手接连发生安全事故导致停产,公司产品麦芽酚大幅提价,业绩大幅增厚;

  借助2017年积累的盈利,于2018年开始建设定远基地,一方面,增加食品食品添加剂等精细化工产品的产能;另一方面,完善一体化产业链,布局甜味剂上游原材料,加强自身的成本优势。

  根据波特竞争战略理论,通常我们可以将企业竞争战略分为两位,差异化和成本领先。差异化,举个例子,茅台,具有品牌和产品高度差异。甜味剂属于食品添加剂,主要向B端的食品饮料企业,作为标准原材料,不同企业生产的产品没有差异,市场价格基本一致,企业无法进行产品差异化竞争。

  甜味剂生产技术普遍成熟,通过技术引入或者自行研发都能进入,技术壁垒不高。大客户普遍看重稳定的产品质量和大量供货能力,而这两点都可以用投资与时间来解决,客户粘性有限。新进入者花一两年的时间即可获得相关的食品安全系列认证,也可以积累出生产经验保障稳定供给能力,而且大客户为了保证自己的议价权,一般也不会过于集中在某一个供应商上。

  所以甜味剂企业只能依靠成本竞争。拥有成本优势的企业在产品价格下行周期更能坚持到最后,当落后产能被挤出市场后,短时间内很难重新开启,剩下的王者将瓜分余下的市场份额。为了获得成本优势,金禾实来一方面通过规模效应来摊薄固定成本,另一方面通过垂直一体化的产业链实现关键原材料自供,实现成本领先策略。

  2008-2017年期间,随着公司安赛蜜产能和销量的不断扩大,单吨生产成本持续下降:从2008年的5.05万元/吨,下降到2017年的2.26万元/吨,十年累计降幅55%。

  金禾启动定远基地项目,2018年开始建设,规划于2022年全部建成,公司的食品添加剂产能持续扩大,而基础化工业务占比虽仍占比近四成,但已不再大幅扩张,主要是为了补足上下游,完善一体化产业链,巩固食品添加剂等精细化工领域的成本优势。

  金禾实业成为龙头的道路,是通过扩产能、上规模来拉低产品价格,再依靠自己显著的成本优势,从行业寒冬中存活。

  以安赛蜜为例,自2006年德国Nutrinova安赛蜜专利到期之后,国内企业纷纷扩产,使得2008-2013年期间产品价格一路走低,金禾也逆势扩产,市占率一路提升至57%。公司依靠规模效应获得的成本优势,成为了阻断竞争对手进攻的护城河:正是低成本的底气,才能让公司在价格战中胜出。

  2017年至今,安赛蜜格局已经稳定。目前,金禾正在三氯蔗糖上复制安赛蜜的龙头之路。目前公司的三氯蔗糖全球市占率已经达到近40%,排名第一,只是行业内尚有新产能在等待入场,其中就包括精细化工龙头新和成,格局尚未稳定,不过,根据2021年生态环境部办公厅发布的《环境保护综合目录》, 三氯蔗糖为“两高”行业,在能耗与环保政策约束下,新增产能的限制将更为严格,供给格局有望优化,金禾实业有望在三氯蔗糖领域成功复制安赛蜜的成功之路。

  对于公司所处的赛道而言,在格局未定之时扩产能、抢占份额,尽管存在风险,但却是最正确的选择,因为其它竞争对手总会扩产,价格总会下降,扩产能,还有成为王者的机会。

  由于高代人工甜味剂的甜价比很高,在下游食品饮料客户的成本中占比很小,因此下游客户在供需失衡时完全可以接受其价格上升。当落后产能破产而剩下的企业产能尚在爬坡时,产品价格将因供给的减少而显著提升,龙头企业将面临价量齐升的大好局面。

  尽管食品添加剂的周期波动比基础化工品更弱,但它仍然是周期性产品,随着剩下企业的产能逐渐增长,产品价格也将迎来下行周期,但不同品种的食品添加剂有着各自较为独立的价格周期,而金禾实业的产品矩阵较为丰富,因此可以形成一定程度的互补,保持食品添加剂的毛利率相对稳定,降低业绩的周期波动。

  金禾实业灵魂人物,杨迎春的命运是在30岁左右出现转折。弃政从商后,杨迎春从技术分厂、生产科到1997年底正式担任濒临倒闭的来安化肥厂厂长。在他推动下,公司从低毛利率的化肥和基础化工产品进入高毛利的精细化工领域,并成为麦芽酚、安赛蜜和三氯蔗糖的全球龙头企业。

  杨乐2012年9月从美国读完金融硕士后归国,先是在华林证券投行部做了一年的业务经理,此段金融行业的从业经历,虽短但也收获颇丰:2013年,杨乐带着“投行思维”将自己在工作中结识的某技术团队引荐给他的父亲,看看集团要不要进行财务投资。但杨迎春却鼓励儿子大胆拍板:“既然项目不错,那你就放开手脚自己干!”于是杨乐创立了立光电子,任董事长,到2016年,这家初创公司在新三板挂牌,目前已从新三板摘牌,正在寻求重新上市,也说明了其敢想敢干与能干的一面。杨迎春、杨乐父子的金瑞集团旗下的三家上市公司简况:

  2013年,除了创立立光电子外,杨乐开始在金禾担任总经理助理;2014年,杨迎春将持有的金瑞集团近半股权转让给杨乐,上市公司实控人从杨迎春个人变为杨氏父子,杨乐进入董事会。

  2017年,杨乐成为副董事长,父亲杨迎春则退后一步,重点抓安全环保整改、三氯蔗糖技改和定远项目建设,对外逐渐淡出。

  2019年4月,1989年出生的杨乐30岁,杨迎春正式把金禾实业交到了他手上。也就是说从杨乐进入金禾实业,到2019年正式接班,经历了六年的磨练期,这六年的时间,除了带立光电子走上正轨,积累了对代糖行业的认知之外,杨乐在金禾实业内部主要做了几件事:一是在2-3年内将公司的信息化建设带上正轨,告别“纸笔时代”;第二是主导成立公司战略发展部,定远一期项目中的新上2个产业链上的香精香料和中间体产品,前期调研都来自战略发展部。如今,杨乐接棒也已有三年时间,也似乎到了大干一场的时候。

  金禾实业总经理夏家信曾在接受采访时表示,杨迎春、杨乐父子在性格等各方面都很相像,“不懂的东西他们都不轻易碰,认准了就要做下去,只是小杨总的管理风格、理念可能现代一些”。

  杨迎春也坦言:过去20多年,金禾实业沉淀出不怕苦不怕累、精益求精的“工程师文化”,一路拼杀成为行业龙头,但从地方国企氮肥厂一路改制走来,积弊在所难免。他希望杨乐磨砺出一支“鲇鱼”似的新队伍,二次创业打开公司成长的新空间。巧合的是,正是杨乐董事长上任的2019年,金禾实业旗下的金禾益康针对2C端推出代糖品牌—爱乐甜,完全不在金禾传统能力圈之内,真正可以说得上是二次创业了。

  在这位年轻掌门人杨乐的书架上最显眼的位置,有一套《注册安全工程师》培训教材,和《京瓷哲学》等管理类书籍放在一起,杨乐说:“安全环保是不容突破的底线和生命线。如果出了人命事故,企业盈利又有什么意义?”

  金禾曾经在安赛蜜上的竞争对手苏州浩波最终破产,它的破产开始于一场安全事故。苏州浩波在2013年的安赛蜜产能为6000吨,排名全球第二,仅次于金禾实业的1万吨产能。但在2013年,苏州浩波发生了双乙烯酮(安赛蜜的关键原材料之一)毒气泄漏事故,被迫停产整顿,2014年苏州浩波开始出现经营困难,并逐渐走向了破产。

  2016年4月9日,金禾实业在麦芽酚领域的主要竞争对手天利海,其生产车间因水解反应釜因加热过快而发生暴沸,导致其中的甲醇等气体高速冲出,与空气摩擦后引发火灾,造成现场4名操作工人死亡,附近3名维修工受伤,为此,天利海被相关部门要求停产整顿5个多月,据了解,发生火灾的水解釜曾经发生过泄漏着火。

  2017年3月,天利海再次发生安全事故,2名工人从作业平台上坠落死亡,第2次事故之后,天利海停产约1年时间进行技术整改,直到2018年才逐渐恢复生产。这直接导致了2017年麦芽酚产品供应紧张、价格大涨,金禾实业甲、乙基麦芽酚产品当年提价分别超过70%和80%,大幅受益。

  2016年7月21日,当时中国最大、全球第二的三氯蔗糖厂商,两面针旗下子公司盐城捷康(35%股权),由于三氯蔗糖生产线配套的废水处理没有完全达标,被当地环保部门责令停产整改,受此影响,三氯蔗糖供需平衡被打破,价格大涨,金禾实业积极扩产的年产1500吨三氯蔗糖项目已开始满产运行,赚的盆满钵满。2017年6月,扭亏无望,两面针以6557万元的价格将盐城捷康股权转让给飞尚集团

  搜索金禾实业近十年的安全事故新闻,可以发现未曾发生过有人员伤亡的重大安全事故,从金禾的采访报道也能看到,两代董事长一直坚守安全环保是不容突破的底线和生命线,也花了不少精力与财力在装置升级换代,淘汰落后产能,提高自动化程度,大手笔环保投,仅仅2018年全年环保投入就超过2亿元。

  金禾实业现有甜味剂市场规模并不是很大,安赛蜜市场规模约为10-14亿,三氯蔗糖市场规模约45-75亿,目前市占率分别达到了约60%和40%,未来空间受限,虽然甜味剂市场仍在发展以15%左右符合增速增长,但是由于总体空间有限,预计到2025年安赛蜜和三氯蔗糖全球市场在50-100亿人民币。

  2021年末,金禾实业麦芽酚新产能已经建成,三氯蔗糖新产能接近满产,产能释放是公司2021年归母净利润同比大增64%的主要因素,其次是产品价格有所提升。如果公司没有第三增长曲线,那么未来的业绩是否增长将取决于行业自然增长和产品价格周期。

  如果不考虑行业需求,持续扩产,可能会导致产品价格将大幅下降,甜味剂供给脉冲增加,需求平滑增长,行业需求增速不足以抵消行业周期性。

  安赛蜜和三氯蔗糖等高代的人工甜味剂,市场预测2021-2025年的需求复合增速在15%左右。供给侧,行业扩产的速度可以比需求更快,超额供给一旦形成,价格战难以避免。

  据测算,扩产5千吨三氯蔗糖,半年到1年即可达到满产,对行业供给量的影响为33%(以2021年为基准),供给冲击一旦形成,就会进入供需失衡价格下降的周期,而去产能是一个漫长痛苦的过程。

  老董事长杨迎春在位期间,非常低调,主抓甜味剂扩产,在2017年公司乘上周期上行的东风,业绩上了台阶后,大手笔规划了定远产业园两期项目,一期项目主要在麦芽粉扩产、三氯蔗糖产业链完善上做足功课,也顺带基于工艺协同,布局了些医药中间体,目前基本完工。二期项目从规划来看,还未有主力的布局产品。

  2019年30岁的杨乐接棒任董事长后,对外公开的采访报道多了很多,从媒体采访、业内口碑来看,年轻的杨乐总也很务实能干,也创新性地推出了2C端的品牌“爱乐甜”,金禾实业的未来似乎有了更多可能。

  杨氏父子曾公开表示:未来3-5年,金禾要把公司拳头产品或产品集群增加到5个,再开拓1到2个新业务板块,具备冲刺“百亿产值”和“化工企业第一方阵”的实力。再向后看更远,金禾旨在转型为一家“用化学和生物技术,为下游的客户持续提供解决方案,并实现一体化经营的公司”。

  目前,市场上普遍使用的代糖包括三氯蔗糖、安赛蜜、甜菊糖、赤藓糖醇等,主要用于饮料、蜜饯、果脯、烘焙类食品等。在主业的增长上面,公司已占据了安赛蜜和三氯蔗糖这两大品种的龙头,未来会不会做其他品种呢?金禾实业董事长杨乐曾在公开场合表示,赤藓糖醇的性价比就不如白砂糖,其应用会导致食品饮料企业成本上升,因此金禾实业虽有技术储备,却并不会去生产像元气森林这样的无糖饮料,以后应该也是类似‘三氯蔗糖+赤藓糖醇’的复配甜味剂,少不了还是要用高倍甜味剂三氯蔗糖来提供甜味。

  金禾实业想做的新品种,是阿酪酮糖——随着元气森林的成功,赤藓糖醇成为中国最火爆代糖品类,而在美国,阿酪酮糖的人气更高。阿酪酮糖是比赤藓糖醇更有优势的低倍甜味剂,同样天然存在,符合消费者心理,而且不会引起腹泻,口味接近蔗糖。杨乐介绍:“阿洛酮糖甜度是蔗糖的70%左右,市场价格大约4万元/吨,最重要的是,阿洛酮糖能发生美拉德反应,可以替代烘焙类食品用糖。今年4月,金禾将投产1500吨左右的包括阿洛酮糖在内的甜味剂中试线,由于阿洛酮糖国内尚未批准使用,故主要向国外出口。

  金禾实业过去的核心竞争力都是积累在2B端的, 2019年推出针对2C端的“爱乐甜”,真可谓是公司拓展能力圈直面终端客户的又一次创业。

  打造2C端的代糖品牌,似乎潜力巨大:一方面,代糖产品作为终端消费品,单位甜度相对于蔗糖和甜味剂原材料有非常高的溢价,而且面对的是数百万吨的民用蔗糖的直接替代市场,市场价值的规模更大。另一方面,公司通过爱乐甜直面消费者,能够通过教育消费者和树立品牌逐渐掌握对代糖产品的定价权,提高甜味剂的附加值。

  目前规划的新品来看,山梨酸钾、谷元粉也与麦芽酚一样,属于市场规模较小的产品,医药中间体格局也十分分散,缺乏大单品,总的来讲,短期还很难有明确的大方向,但产品矩阵丰富也能在一定程度上环节主力产品周期性波动影响。

  在资本市场,投资者给予消费品的估值水平,远高于具有周期属性的制造业。只是“爱乐甜”品牌所属的南京金禾益康,目前只是公司持股25%的子公司,由于爱乐甜在经营业绩以及资金投入等方面存在一定的不确定性,公司于去年将约60%的股份转让给了杨乐。若未来2C品牌成功突破,装入上市公司,将大幅提升公司估值。

  近两年,我们也看到,公司确实在2C端品牌推广与消费者教育方面做出了很多的努力,比如一方面,铺设C端的线上平台与线下商超渠道,另一方面,也花了很多精力在推广上面,包括与国内最大的医学健康内容与医疗健康服务的平台——丁香医生合作,与包括乐乐茶、SeeSaw咖啡、ABC Cooking等现制茶饮、咖啡和烘焙头部企业合作,打造爆款。

  效果短期还不能下定论。如若成功,爱乐甜将把公司从单纯2B的原料供应商拓展成为2C的健康饮食解决方案提供商。

  张磊在《价值》一书中提到:持续不断疯狂创造价值的企业家精神,才是永远不会消失的护城河。

  杨迎春董事长的实干精神、接班人杨乐的创新气质,应该都是企业家精神的一种。金禾实业过去的成功,除了天时地利之外,人和应该也是很浓墨重彩的一笔。完成了代际交接的金禾实业,未来能否成功切换到第三成长曲线上,我们拭目以待。

  讲价值投资的常识,如行业竞争的常识、公司商业模式和竞争力的常识、公司估值的常识、投资决策的常识,以及人性和市场效率的常识。在这本书中,既有很多作者多年投研经验的归纳和总结,也有很多大家耳熟能详的案例,通过这些内容,帮助大家系统梳理了价值投资的基本框架,并提示大家在投资决策中经常犯的常识性错误。

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